Bewertung von Kreditrisiko, Zahlungsunfähigkeit, optimale Kapitalstruktur und Agencykosten bei unvollständiger Information


Thabe, Tim


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URL: http://ub-madoc.bib.uni-mannheim.de/1424
URN: urn:nbn:de:bsz:180-madoc-14240
Document Type: Doctoral dissertation
Year of publication: 2006
Publishing house: Universität Mannheim
Evaluator: Bühler, Wolfgang
Date of oral examination: 11 December 2006
Publication language: German
Institution: Business School > ABWL u. Finanzierung (Bühler Em)
Subject: 330 Economics
Classification: JEL: G33 - G32 - Financing Policy; Financial Risk and Risk Management; Capital and Ownership Structure ,
Subject headings (SWD): Kreditrisiko , Liquidität , Liquiditätsrisiko , Leverage-Effekt , Kapitalstruktur , Agency-Theorie , Merton, King , Robert H., Black-Scholes-Modell
Individual keywords (German): Leland , Black/Cox , Duffie/Lando , Sonderprüfung
Keywords (English): Incomplete Information , Insolvency , Asset pricing , Credit Spreads
Abstract: In der vorliegenden Arbeit gelingt es mit Hilfe unvollständiger Information, in einem Strukturmodell die Zahlungsunfähigkeit eines Unternehmens unabhängig von gleichzeitiger Überschuldung abzubilden. Zahlungsunfähigkeit tritt ein, weil sich unvollständig informierte Outsider auf Basis öffentlicher Informationen entscheiden, an der angestrebten Kapitalerhöhung des Unternehmens nicht teilzunehmen. Die Wahrscheinlichkeit eines Ausfalls durch Zahlungsunfähigkeit ergibt sich hierbei endogen und beeinflusst den Wert der Ansprüche gegen das Unternehmen. Dieser Zusammenhang erlaubt es, den Effekt unterschiedlicher Grade von Informationsunsicherheit auf den Wert des Unternehmens zu untersuchen und eine optimale Kapitalstruktur bei unvollständiger Information zu ermitteln. Hieraus lassen sich durch einen Vergleich mit einem entsprechenden Unternehmen bei vollständiger Information die Kosten der unvollständigen Information errechnen. Unser Modell liefert eine Erklärung für die Notwendigkeit eines Underpricings von Neuemissionen und quantifiziert den Barwert der dem Unternehmen dadurch entstehenden Kosten. Es zeigt sich, dass bei einer gegebenen Kapitalstruktur die Risikoaufschläge bei unvollständiger Information wegen des zusätzlich möglichen Ausfalls durch reine Zahlungsunfähigkeit stets höher und die Unternehmenswerte stets niedriger sind als bei vollständiger Information. Während dieser Zusammenhang für den Unternehmenswert auch bei optimaler Kapitalstruktur erhalten bleibt, zeigt sich, dass dies nicht für die Risikoprämie des Fremdkapitalanspruchs gilt. Die unvollständige Information führt zu erheblich geringeren optimalen Verschuldungsgraden die wiederum dazu führen, dass das Risiko des Fremdkapitalanspruchs bei unvollständiger Information in der Regel geringer ist als bei vollständiger Information. Während die Ergebnisse der Bewertung im Sekundärmarkt stark von der unterstellten Bilanzinformation abhängen, zeigt sich, dass unvollständige Information in der hier modellierten Art und Weise nicht geeignet ist, die den Strukturmodellen eigene kurzfristige Risikolosigkeit im Primärmarkt zu beheben. Dies gilt sowohl für unser Modell als auch für das Referenzmodell von Duffie/Lando (2001) und legt die in der jüngeren empirischen Literatur häufig geäußerte Vermutung nahe, dass es insbesondere am kurzen Laufzeitende und bei hoch gerateten Bonds andere Effekte sind, wie z.B. Liquidität, Zinsrisiko oder die steuerliche Besserstellung von Staatsanleihen gegenüber Unternehmensanleihen (in den USA), die eine wichtige Rolle spielen. Empirische Unterstützung erfährt sowohl unser Modell als auch das Referenzmodell von Duffie/Lando (2001) durch die empirische Studie von Yu (2005). Der Autor findet, dass Risikoprämien von Fremdkapital im Sekundärmarkt bei gegebener Kapitalstruktur mit zunehmender Informationsunsicherheit steigen und dieser Effekt am kurzen Laufzeitende besonders ausgeprägt ist.
Translation of the title: Credit Risk, Liquidity Risk, Optimal Capital Structure and Agency Costs with Incomplete Information (English)
Translation of the abstract: In a structural model for credit risk we endogenize inability to pay as a second independent reason for default besides overindebtedness. Inability to pay is triggered by rational behavior of incompletely informed outsiders. The firm needs to raise additional cash via secondary equity offerings in order to service it's coupon payments. Underpricing of secondary equity offerings is explained as necessary for these offerings to be successful. In addition to Duffie/Lando (2001) we find that the liquidity risk has a strong impact on the current firm value and the optimal leverage. Credit spreads of debt in the primary market depend on the degree of liquidity risk. They can be lower or higher than in case without liquidity risk. Our results have a number of additional, interesting consequences. Contrary to Duffie/Lando (2001) incomplete information of outside investors has an impact on the default probability of the firm and therefore on the optimal capital structure which is determined in the primary market. The debt-equity ratio is typically lower than in the Duffie/Lando (2001) model that operates under complete information in the primary market and can result in lower credit spreads. (English)
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